業(yè)績小幅低于預(yù)期
　　華伍股份2015年實現(xiàn)營業(yè)收入5.7億元，同比下降16.5%，歸屬凈利潤5,210萬元，同比增長26.8%，位于預(yù)告區(qū)間中樞偏下，低于我們預(yù)期10%。公司同時公告擬每10股派息0.5元。
　　收入同比下降16.5%，毛利率同比大幅提升。2015年，公司工業(yè)制動器/軌交制動系統(tǒng)/勞務(wù)收入分別同比增長24.3%/932.3%/23.5%，水暖管道零件/液壓及電液驅(qū)動裝臵營收分別同比下降19.9%/34.3%。由于毛利率較高的工業(yè)制動器收入占比提升，公司毛利率同比大幅提升8.5ppt至37.0%。
　　費用率同比上升，營業(yè)外收入增加帶來凈利潤增長。由于規(guī)模效應(yīng)下降，銷售費用率/管理費用率同比增加1.9ppt/4.1ppt，由于匯兌收益增加，財務(wù)費用率同比持平。營業(yè)外收入同比增加211.8%，主要由于政府補貼增加。凈利潤率同比上升3.1ppt至9.2%。
　　經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入增加。公司存貨余額、應(yīng)收賬款余額和應(yīng)付賬款余額分別較年初增加14萬元、2,692萬元和1,534萬元。2015年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入1.06億元，同比增加4,491萬元。
　　發(fā)展趨勢風(fēng)電制動器發(fā)力，期待市場份額進一步提升：公司2015年工業(yè)制動器收入同比增長24%，主要受益于風(fēng)電裝機量增長以及市場份額提升。往前看，2016年風(fēng)電裝機容量面臨較高基數(shù)，我們期待公司在風(fēng)電領(lǐng)域進一步提升市場份額帶來業(yè)務(wù)增長。
　　軌道交通制動器步入正軌：2015年公司取得上海龐豐剩余股權(quán)強化管理，使其首次扭虧為盈。往前看，我們期待公司在輕軌以及城軌地鐵領(lǐng)域的突破，預(yù)計2016年軌交制動器收入同比翻番。
　　盈利預(yù)測調(diào)整
　　考慮到2016年風(fēng)電行業(yè)增長放緩，我們下調(diào)公司2016/17年盈利預(yù)測21%/26%至0.22/0.32元，分別同比增長32%/42%。
　　估值與建議
　　當(dāng)前股價對應(yīng)公司2016/17e年市盈率為43.1x/30.3x，考慮到公司所在工業(yè)制動器+軌交制動器合計195億元的市場容量，假設(shè)公司將占20%市場份額，我們下調(diào)公司目標(biāo)價33%至12.7元，對應(yīng)39億元的目標(biāo)市值，維持推薦評級。