公司近況:

　　我們近期拜訪了公司管理層,重點對公司的兩塊戰(zhàn)略業(yè)務(wù)(核電和風(fēng)電)進行了深入交流。

　　評論:

　　核電設(shè)備在經(jīng)歷了多年虧損之后,隨著規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)以及零部件國產(chǎn)化率的提升,開始為公司貢獻利潤。公司09年為嶺澳核電站二期交付兩套核島設(shè)備和一套常規(guī)島設(shè)備,下半年核電核島設(shè)備毛利率已超過了20%。二重已開始為公司提供蒸發(fā)器毛坯、高壓定子和轉(zhuǎn)子等核電零部件。由于來自上海電氣和哈動力的競爭加劇,09年新接訂單價格同比有所下滑。展望2010年,管理層預(yù)計將為紅沿河、寧德等核電站交付2-3臺常規(guī)島設(shè)備和3-4臺核島設(shè)備,實現(xiàn)收入70億元,高于我們預(yù)期的60億元。公司認為金屬價格下降對核電設(shè)備成本影響不大,因為板材使用比例低而供應(yīng)偏緊的大型鍛件比例高,最有效降成本的途徑是提升零部件的國產(chǎn)化率水平。

　　風(fēng)電設(shè)備降本增效以應(yīng)對價格下滑。公司09年生產(chǎn)超過1500臺兆瓦級風(fēng)機,確認收入800-900臺,毛利率水平在15%左右。展望2010年,公司預(yù)計生產(chǎn)2000臺,確認收入1200臺左右。今年上半年的排產(chǎn)計劃已經(jīng)超過了1000臺。受供應(yīng)緩和影響,風(fēng)機的交貨期大大縮短,最短可到3個月。風(fēng)機價格繼續(xù)下降,近期有競爭對手在投標中報出每千瓦4500元的低價。公司將通過提升零部件自產(chǎn)率繼續(xù)降低成本,其中葉片自產(chǎn)率將最終提升至50%(目前在集團),電控系統(tǒng)至60%(目前在集團),電機自產(chǎn)率已較高但仍將提升。由于技術(shù)引進合同對若干年內(nèi)的出口有限制,公司暫不會考慮海外市場的開拓。

　　估值與建議:

　　我們認為風(fēng)電設(shè)備的未來增長主要由量拉動,毛利率可望穩(wěn)定,而核電設(shè)備則來自數(shù)量和盈利能力的雙重驅(qū)動。預(yù)計2010年公司朝著新能源的轉(zhuǎn)型將更進一步,風(fēng)電核電設(shè)備合計貢獻利潤的比例將超過30%,比09年的22%提升明顯。A股和H股2010年市盈率分別為19倍和16倍,估值不貴。通過分部估值加總法,我們A/H股的目標價分別為52.3元和45.6港幣,分別維持推薦和審慎推薦的評級。

研究機構(gòu)：中金公司 分析師： 陳華