多家財經(jīng)媒體報道經(jīng)過中國風(fēng)電協(xié)會初步統(tǒng)計,2013 年中國風(fēng)電新增裝機容量約16.1GW,較2012 年的12.96GW 大幅提高了24%,中國風(fēng)電累計裝機已超過90GW。排名前十位的風(fēng)機制造商分別為金風(fēng)科技3.6GW、聯(lián)合動力1.49GW、明陽風(fēng)電1.27GW、遠景1.25GW、湘電1.13GW、上海電氣1.01GW、華銳風(fēng)電0.90GW、海裝0.79GW、東氣0.68GW、運達0.54GW,占據(jù)新增裝機容量的78.6%。
風(fēng)電行業(yè)未來兩年的投資主線是加快運營資產(chǎn)沉淀,將拉動風(fēng)電建設(shè)“小陽春”行情。目前,風(fēng)電場運營的內(nèi)部回報率較高,穩(wěn)定運營的風(fēng)電場內(nèi)部收益率超過12%是正常情況,隨并網(wǎng)條件和跨區(qū)送電條件的不斷改善,2013 年前十一個月風(fēng)電平均利用小時為1,889 小時,同比增長9.1%,我們預(yù)計全年風(fēng)電平均利用小時數(shù)將超過2,050 小時,同比增長8.5%,對風(fēng)場運營盈利能力提升十分顯著;隨著智能電網(wǎng)的加快建設(shè),風(fēng)電利用小時數(shù)有望未來兩年繼續(xù)小幅提升,在此大環(huán)境下,風(fēng)電運營企業(yè)將已獲得風(fēng)電資源配額加快沉淀為運營資產(chǎn),將拉動風(fēng)電“小陽春”行情,我們預(yù)計2014、2015 年風(fēng)電行業(yè)吊裝量仍有望繼續(xù)增長10%左右。
風(fēng)機制造業(yè)由“營銷制造”向“制造服務(wù)”轉(zhuǎn)變,制造業(yè)從底部逐步健康走出,我們預(yù)計新一輪洗牌中風(fēng)機價格呈現(xiàn)緩慢小幅上行趨勢。上一輪風(fēng)機制造業(yè)的快速發(fā)展受國內(nèi)風(fēng)電行業(yè)激進和無序成長拉動,呈現(xiàn)惡性的“營銷制造”競爭模式,2011-2012年隨著風(fēng)電行業(yè)發(fā)展快速緊縮,風(fēng)機價格快速下跌,風(fēng)機制造業(yè)哀鴻一片;產(chǎn)品性能和服務(wù)在惡性競爭凸顯價值,良性的“制造服務(wù)”逐步成為行業(yè)新的競爭模式,“制造能力不是瓶頸,質(zhì)量和服務(wù)能力才是瓶頸”。從前十名風(fēng)機制造商裝機容量來看,華銳風(fēng)電和東方電氣的裝機量和市占率快速下滑,新的風(fēng)機企業(yè)快速崛起,第二輪風(fēng)機洗牌將在良性的“制造服務(wù)”競爭模式下發(fā)生,大致到2015 年底結(jié)束,屆時龍頭企業(yè)市場占有率將進一步顯著提升。“小陽春”行情結(jié)合“制造服務(wù)”良性競爭,有效制造服務(wù)能力供給收縮,風(fēng)機價格有望呈現(xiàn)緩慢小幅上行趨勢。
繼續(xù)建議買入風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈綜合競爭優(yōu)勢明顯的金風(fēng)科技,目標(biāo)價11.40 元,我們預(yù)計金風(fēng)科技2013-2015 年的每股收益為0.15、0.35 和0.57 元,2012 年實際每股收益為0.06 元。第一、金風(fēng)科技引領(lǐng)了“制造服務(wù)”潮流,科技化和產(chǎn)業(yè)化平臺持續(xù)完善,品牌優(yōu)勢持續(xù)提升,市場占有率穩(wěn)步提升,未來兩年公司風(fēng)機制造業(yè)務(wù)盈利能力將持續(xù)顯著提升,有望從2013 年約1%的凈利潤率提升至2015 年5%甚至更高,到2015 年新一輪風(fēng)機制造行業(yè)洗牌結(jié)束,公司市占率有望進一步顯著提升;第二、金風(fēng)科技較早介入風(fēng)電場開發(fā)和運營業(yè)務(wù),在手現(xiàn)金充沛,已獲取的風(fēng)電場運營資源超過3GW,將在未來三年內(nèi)加快建設(shè)并網(wǎng)發(fā)電,我們預(yù)測金風(fēng)科技2013、2014、2015、2016 年并網(wǎng)裝機容量(按年2,250 利用小時數(shù)計算)分別為0.43GW、1.40GW、2.20GW和3.00GW,風(fēng)電運營業(yè)務(wù)收入和盈利規(guī)模持續(xù)快速增長;第三、風(fēng)機逐步進入出質(zhì)保期的高增長時期,預(yù)計從2013 年起每年約15GW 左右的風(fēng)機出質(zhì)保期,而金風(fēng)品牌每年約3GW左右出質(zhì)保期,金風(fēng)科技目前風(fēng)機服務(wù)相關(guān)的技術(shù)和運維團隊約2,000 人,占全員超過50%,年均薪酬支出約2.5 億元,隨著大規(guī)模風(fēng)機出質(zhì)保期,風(fēng)電服務(wù)業(yè)務(wù)的模式創(chuàng)新將使金風(fēng)科技大規(guī)模服務(wù)團隊從成本中心轉(zhuǎn)變?yōu)槔麧欀行摹?/div>
我們判斷風(fēng)電行業(yè)未來的主線是加快運營資產(chǎn)沉淀,拉動風(fēng)電“小陽春”行情。目前,風(fēng)電場運營的內(nèi)部回報率較高,穩(wěn)定運營的風(fēng)電場內(nèi)部收益率超過12%是正常情況,隨并網(wǎng)條件和跨區(qū)送電條件的不斷改善,2013 年前十一個月風(fēng)電平均利用小時為1,889 小時,同比增長9.1%,預(yù)計全年風(fēng)電平均利用小時數(shù)將超過2,050 小時,同比增長8.5%,對風(fēng)場運營盈利能力提升十分顯著;隨著智能電網(wǎng)的加快建設(shè),風(fēng)電利用小時數(shù)有望未來兩年繼續(xù)小幅提升,在此大環(huán)境下,風(fēng)電運營企業(yè)將已獲得風(fēng)電資源配額加快沉淀為運營資產(chǎn),將拉動風(fēng)電“小陽春”行情,我們預(yù)計2014、2015 年風(fēng)電行業(yè)吊裝量仍有望繼續(xù)增長10%左右。
我們判斷行業(yè)由惡性的“營銷制造”階段進入良性的“制造服務(wù)”競爭階段,我們預(yù)計新一輪洗牌中風(fēng)機價格呈現(xiàn)緩慢小幅上行趨勢。經(jīng)過上一輪洗牌,風(fēng)機質(zhì)量和服務(wù)已經(jīng)成為風(fēng)電行業(yè)的重要門檻,企業(yè)只有不斷提高技術(shù)創(chuàng)新和服務(wù)創(chuàng)新提供更高質(zhì)量的“制造服務(wù)”才能參與市場競爭。在新一輪的“制造服務(wù)”競爭階段,“制造能力不是瓶頸,質(zhì)量和服務(wù)能力才是瓶頸”,我們認(rèn)為風(fēng)機價格總體會保持緩慢小幅上漲的趨勢,尤其是1.5MW 風(fēng)機,有望上漲至行業(yè)有一個穩(wěn)定盈利水平的價格區(qū)間。從目前常規(guī)高風(fēng)速機型的招標(biāo)價格3,800 元/kW 來看,制造行業(yè)也只是全成本盈虧平衡點。“小陽春”行情結(jié)合“制造服務(wù)”競爭,有效服務(wù)能力供給收縮,風(fēng)機價格有望呈現(xiàn)緩慢小幅上行趨勢。
我們判斷在“制造服務(wù)”競爭階段,保障質(zhì)量的情況下產(chǎn)品創(chuàng)新和成本下降能力是提升毛利率水平的關(guān)鍵因素。根據(jù)當(dāng)前的風(fēng)電開發(fā)現(xiàn)狀,我國風(fēng)力資源最為豐富的地區(qū)屬“三北”地區(qū),前期開發(fā)加大,鑒于此,風(fēng)電制造企業(yè)紛紛加大研發(fā)力度,相繼推出適用于低風(fēng)速及高海拔等不同運行環(huán)境的風(fēng)力發(fā)電機組以拓展內(nèi)陸地區(qū)風(fēng)電市場,風(fēng)電市場的細(xì)分推動了技術(shù)與產(chǎn)品的升級。在傳統(tǒng)風(fēng)機價格緩慢小幅上漲的同時,新的風(fēng)機具有較靈活的定價策略,經(jīng)過前一輪粗放式發(fā)展后,風(fēng)機毛利率水平取決于企業(yè)自身的科技化和產(chǎn)業(yè)化平臺能力,即高效的產(chǎn)品創(chuàng)新和成本下降能力平臺。
我們判斷本輪“制造服務(wù)”競爭到2015 年洗牌完畢,龍頭企業(yè)占有率有望在2015 年底出現(xiàn)繼續(xù)提升。前一輪惡性“營銷制造”競爭階段,部分企業(yè)市場占有率顯著下降,我們判斷華銳風(fēng)電和東方電氣合計釋放出近6GW的市場空間,新的競爭對手入明陽風(fēng)電、重慶海裝、遠景能源2013 年新簽訂單基本都呈現(xiàn)翻番的增長勢頭,大幅超越金風(fēng)科技新簽訂單水平,我們認(rèn)為新一輪的洗牌才剛剛開始,到2015 年底,我們判斷陸續(xù)會有一些企業(yè)會被洗出局,屆時,我們判斷基本再無新的競爭對手填補,龍頭的市場占有率將有明顯提升。
我們認(rèn)為金風(fēng)科技長期堅持“品質(zhì)和服務(wù)”核心理念,品牌影響力不斷提升,產(chǎn)品具有溢價能力。從行業(yè)統(tǒng)計的金風(fēng)科技主流機型的故障率和平均故障排除時間來看,都是大幅低于行業(yè)平均水平,且屬于行業(yè)最低水平之列,這是金風(fēng)科技長期堅持并踐行“品質(zhì)和服務(wù)”核心理念的結(jié)果,金風(fēng)科技品牌影響力也在不斷提高,從市場招標(biāo)價格,金風(fēng)科技的1.5MW 風(fēng)機較行業(yè)平均招標(biāo)價格溢價在5%左右,大約為4000 元/kW。實際上,在“制造服務(wù)”競爭階段,金風(fēng)科技在風(fēng)機制造業(yè)務(wù)的市場策略并不以加快提高市場占有率為目的,而是以保價穩(wěn)量為出發(fā)點,堅持“品質(zhì)和服務(wù)”理念不動搖,等待激進的競爭對手被洗出局。風(fēng)機制造及服務(wù)本質(zhì)是系統(tǒng)工程,而不是一個簡單的產(chǎn)品制造工程。
我們認(rèn)為2011-2012年的行業(yè)低谷倒逼金風(fēng)科技加快構(gòu)建高效的科技化和產(chǎn)業(yè)化平臺,在“制造服務(wù)”階段具有更好的產(chǎn)品創(chuàng)新和成本下降能力,金風(fēng)科技制造業(yè)務(wù)的盈利能夠恢復(fù)跳躍式增長。我們從金風(fēng)科技過去三年的研發(fā)投入和專利情況來看,金風(fēng)科技完成了1.5MW和2.5MW 風(fēng)機的系列化,實現(xiàn)了風(fēng)機集成生產(chǎn)線顯著自動化,推動內(nèi)部構(gòu)建“采購成本”、“質(zhì)量成本”、“服務(wù)成本”精細(xì)化管理平臺,打造更高效率的成本下降能力。這企業(yè)內(nèi)部高效的科技化和產(chǎn)業(yè)化平臺的搭建才是未來持續(xù)提升競爭力和品牌力的根本保障!我們總體測算2013 年金風(fēng)科技制造業(yè)務(wù)毛利率將提升3.8 個百分點,2014 年提升1.5 個百分點,2015 年提升1.1 個百分點。
我們認(rèn)為金風(fēng)科技將從風(fēng)場銷售全部轉(zhuǎn)入風(fēng)場運營,提升盈利水平,保持長期現(xiàn)金流入,風(fēng)場運營盈利將持續(xù)保持大幅增長。從風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力來看,風(fēng)電場運營是未來幾年最好的盈利環(huán)節(jié),金風(fēng)科技在風(fēng)場資源獲取和開發(fā)方面起步較早,尤其是在優(yōu)勢資源獲取方面有優(yōu)秀的勘測能力,我們認(rèn)為金風(fēng)科技的風(fēng)場的年平均利用小時數(shù)顯著高于行業(yè)平均水平,2012 年行業(yè)平均水平為1,890 小時,金風(fēng)科技在2100 小時以上。之前金風(fēng)科技主要進行風(fēng)場開發(fā)銷售,未來將全部轉(zhuǎn)入風(fēng)場開發(fā)運營,我們預(yù)計金風(fēng)科技2013 年年平均權(quán)益運行裝機為43 萬千瓦,2014 年為140 萬千瓦,2015 年為220 萬千瓦。
我們認(rèn)為從2013 年起,國內(nèi)每年約15GW 的風(fēng)機出質(zhì)保期,風(fēng)電運維市場存在較大空間,但商業(yè)模式有待創(chuàng)新;金風(fēng)科技風(fēng)場服務(wù)總體保持較快增長,但基數(shù)依然較低,隨著商業(yè)模式創(chuàng)新具有盈利爆發(fā)的可能。金風(fēng)科技目前的服務(wù)體系通過服務(wù)內(nèi)部業(yè)務(wù)鏈完成構(gòu)建,服務(wù)人員約2000 人,占人員總數(shù)的50%多,大幅領(lǐng)先于國內(nèi)所有的競爭對手,每年僅薪酬支出約2.5 億元左右,目前的服務(wù)體系更多是保障金風(fēng)科技自身業(yè)務(wù)鏈的品牌力和收益率,以成本中心體現(xiàn)。隨著每年15GW 風(fēng)機出質(zhì)保期,將逐步催生國內(nèi)風(fēng)電運維市場的快速增長,金風(fēng)科技服務(wù)體系通過為出質(zhì)保期風(fēng)機提供備品備件更換、風(fēng)機定期維護等實現(xiàn)收入增長。如果運營商將風(fēng)場的運維業(yè)務(wù)整體外包給第三方服務(wù)團隊,將是更大的商業(yè)模式創(chuàng)新,而且具有較大的盈利空間。服務(wù)本質(zhì)是高盈利的業(yè)務(wù)形態(tài),服務(wù)體系的運營成本主要是人員薪酬和差旅費用。
